从单纯“走出去”迈向更深层次的“全球化”战略布局，中国企业正以前所未有的速度和规模出海。与企业“出海潮”相对应的是，中国内地公司赴境外上市活动回暖。
中国证监会于近日更新《境内企业境外发行证券和上市备案情况表（截至2024年8月1日）》。表格显示，共有120家企业向中国证监会提交境外上市备案材料，这一数据超过去年全年。
然而，在地缘政治和监管紧张局势背景下，中国企业面临着更多压力和不确定性，为何仍然纷纷坚持境外上市？企业境外上市对其未来发展有何影响？进一步看，全球的制度环境又如何影响企业的战略活动？
近日，yl23411永利“百人计划”研究员朱正航携手海内外多位合作者在国际顶级期刊《Journal of International Business Studies》（UTD24期刊之一）上发表了他们的合作论文Product Market Bonding and Cross-Listings: Evidence from Global Competition Law Reforms。
该研究致力于探索企业跨境上市的战略市场动机，聚焦制度环境尤其是竞争法改革对企业上市战略的影响，并创新性提出产品市场绑定假说。
研究为理解企业的跨境活动提供了理论依据，填补了现有文献中关于跨境上市动机的空白，助力跨境监管框架的协调发展以及中国企业在日益激烈的全球市场中制定行之有效的全球化战略，推动国际化进程。
本期【科研】，让我们来一起看看这项助力中国企业“出海”的高水平研究。
朱正航，yl23411永利“百人计划”研究员、博士生导师
竞争政策影响企业交叉上市意愿？
他们首次提出假说、阐释原因
今年以来，促进资本市场双向开放的声量越来越大，境内企业海外融资渠道进一步疏通。新“国九条”明确提出，拓宽企业境外上市融资渠道，提升境外上市备案管理质效。
越来越多的具有高成长性和创新能力的内地企业，利用该政策东风，积极推进赴境外上市进程。根据上述《上市备案情况表》，境外上市企业分布于TMT（科技、媒体、通信）、生物医药、自动驾驶、人工智能、新消费等领域。
已有研究普遍认为，企业选择交叉上市的主要原因是突破国内资本市场的限制，从而接触更广泛的国际投资者，并提升其在全球资本市场中的形象。通过交叉上市，企业不仅能够增强融资能力，还可以改善股票的流动性和信息透明度。
随着全球资本市场的逐步成熟，为何大量企业选择交叉上市？企业跨境上市的动机是否仅仅限于资本市场的因素，还是包含了其他战略性考虑？
为深入挖掘企业制定交叉上市战略的动机，朱正航团队在竞争法改革加剧国内市场竞争的背景下，朱正航团队创新性地提出“产品市场绑定假说”，探讨其对企业境外上市意愿的影响变化。
“产品市场绑定假说”认为，企业可以借助上市的特性，通过交叉上市加强与海外市场的联系，拓展产品市场的多样性，从而减轻竞争法改革对本土市场的不利影响。此时，交叉上市不仅仅是一种融资手段，还是拓展国际产品市场的有效战略。
为了验证这一假说，朱正航团队收集了自1990年以来Capital IQ Compustat数据库中所有交叉上市数据。该数据集涵盖了全球范围内56个公司母国和45个交叉上市的东道国。
表1. 样本描述
实施竞争政策后企业更可能交叉上市
他们用三种机制解释
研究的一大难点在于如何在跨国研究中检验产品市场竞争的影响。由于各国的产业结构差异很大，其间难以找到相一致的衡量标准。
为此，朱正航团队将研究视角聚焦于企业本土竞争法，认为本土竞争法改革将加剧国内市场竞争，并对企业效益产生冲击。
他们借助Bradford和Chilton（2018）以及Bradford等人编制的综合数据集和竞争法指数来识别竞争法改革，并通过双重差分法设计来分析公司在应对竞争环境冲击时的交叉上市决策变化。
研究发现，在实施竞争法改革后，企业更有可能境外上市，且通过三种主要机制将境外上市作为建立产品市场联系的战略渠道：从股票价格中获得关于海外客户的信息；表明向外国客户提供高质量产品的承诺；提高国外客户的产品认知度。
研究结论明确了企业境外上市的战略动机，并为企业在日益激烈的全球市场竞争中增强市场定位提供可行的见解，助力企业根据自身实际情况和市场政策环境制定合理的境外上市计划，实现可持续发展。
该研究助力企业
在国内市场竞争加剧下有效“突围”
我国正以高水平对外开放促进深层次改革、推动高质量发展，中国企业也争相“出海”以获取有效的融资环境、促进企业价值和股权流动最大化。
朱正航团队的这项高水平研究，用实证验证了境外上市有助于提高企业的国外销售业绩，强调了交叉上市可作为国内市场竞争加剧情况下企业“突围”的有效策略。
研究提出并验证了“产品市场绑定假说”，为理解企业境外上市背后动机提供新框架。这一理论表明，公司处于竞争法更严格的国家更有可能通过境外上市来和国外产品市场建立联系，以规避竞争风险。
此外，研究还表明，公司可以通过交叉上市获取有关外国客户的关键信息，体现其致力于提供优质的产品和服务，并提升产品的全球知名度，从而吸引更多的海外客户。
随着企业越来越将交叉上市作为应对国内竞争加剧的战略对策，也为全球市场的动态流动注入活力。
因此，研究强调，应重视竞争政策可能产生的更为深远的影响，确保跨境监管框架内的协调发展，在遏制反竞争行为的同时促进企业战略活动的开展。
此外，还需辅以配套政策鼓励企业保持国内产品市场占有率，在支持当地经济发展和进军国际市场间平衡发展。
该研究助力我国外贸稳规模、优结构
加快内外贸一体化发展
尽管面临地缘政治冲突、贸易保护主义等多重挑战，全球贸易仍在向前发展。在当前国际竞争格局和变幻不定的市场环境下，国际和国家当局越来越关注减少跨境反竞争行为。国家竞争政策影响深远，不但超越本土边界，甚至有可能改变国际市场动态。
加快内外贸一体化发展是构建新发展格局、推动高质量发展的内在要求，对促进经济发展、扩大内需、稳定企业具有重要作用。
企业跨境上市意味着生产要素重组、结构优化和产业跃迁。这一过程中，优秀出海企业有助于引领高质量和全球化发展，通过变革创新推动产业效率提升。
该项研究助力打通国内国际两个市场，打破内外贸割裂的传统格局，使企业能够灵活地统筹利用国内国际两个市场、从而优化资源配置、提高经济运行效率。
同时，这项研究为政府和监管机构加强监管和政策支持提供理论参考依据，为中国企业境外上市提供战略方向指导，助力我国企业在波诡云谲的国际资本市场中“乘风破浪”，稳健航行。
论文摘要
We propose and empirically test a product market motive for cross-listing, positing that intensified competition in domestic markets incentivizes firms to cross-list their securities as a strategic response to mitigate the adverse impact of heightened competition at home.
Utilizing a hand-collected comprehensive cross-listing dataset covering 56 home countries and 45 cross-listing host countries, along with a novel measure of competition law reforms that intensify product market competition in firms’ home countries, our study provides robust evidence supporting this hypothesis.
We find that firms are more likely to cross-list their securities following the implementation of competition law reforms in their home countries. Additional analyses suggest that cross-listing facilitates firms in gaining a deeper understanding of foreign product markets, signaling their commitment to delivering superior products, and enhancing product/brand awareness in foreign countries. Importantly, we demonstrate that cross-listing positively influences foreign sales, underscoring its efficacy as a strategic tool for bolstering a firm’s presence in foreign product markets amid heightened domestic competition. Overall, our study identifies a strategic product market motive for cross-listing and offers actionable insights for firms to enhance market positioning in an increasingly competitive global marketplace.
